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主要亮点：
比特币在 2015-18 和 2019-22 的加密货币牛市中占据主导地位，但这两个周期最终都将资金转移到了另类币，创造了“另类季” - 另类币表现优异的时期。作为第二大加密货币，以太坊通常引领这一轮轮换。然而，当前周期（2022 年至今）是独一无二的，没有从比特币向以太坊的重大转变，导致 ETH 没有持续表现。
从历史上看，ETH 在 2017 年 1 月至 2018 年 1 月期间从 $8 飙升至 $1，448，到 2021 年 11 月从 $738 飙升至 $4，800。2025 年 5 月 7 日开始，以太坊近期的反弹引发了人们对一周内上涨 50% 以及是否标志着淡季的质疑。本报告分析了当前的 ETH 突破，并将这一反弹与历史趋势联系起来。
从历史上看，加密货币周期始于比特币回升历史新高，在重大崩盘前进入欣喜不已的阶段。然后，资本从比特币转向以太坊和其他大盘资产，通常在比特币减半后约 200 天。
2025 年 5 月初，我们看到了欣喜的初步迹象，但以太坊的反弹并未实现前一周期的市值主导地位。尽管最近价格上涨了 60%，但 ETH 仍比 2021 年峰值低近 50%，仅占加密货币市场总量的 9%。
近期 ETH 主导地位的提升恰逢比特币主导地位略有下降。然而，5-7.2 个百分点的跌幅不足以预示淡季，因为历史跌幅通常在 30-50 个百分点之间。因此，我们还没有进入一个完整的淡季。
以太坊近期的反弹主要归因于 2025 年 5 月 7 日推出的 Pectra 升级。此次升级提升了以太坊的交易吞吐量和对新兴 Layer-1 区块链的竞争力。虽然初步分析将 ETH 的价格飙升与 Pectra 联系起来，但历史模式表明，合并和 Dencun 等之前的升级导致了“卖出新闻”事件，而不是持续反弹。
Pectra 的独特之处在于，在价格大幅下跌后，ETH 在升级后经历了更强劲的反弹。然而，期权市场数据使情况复杂化；ETH 期权隐含波动率的增加表明，交易者正在应对更广泛的宏观经济变化，而不仅仅是升级本身。值得注意的是，Pectra 上线后，短期期权的波动性飙升，凸显市场情绪因外部因素而发生变化。
2025 年 5 月 8 日开始，以太坊的反弹不仅仅是由于 Pectra 升级；这与特朗普总统宣布与英国达成贸易协议同时发生，引发了美国股票和加密货币市场的风险情绪。这导致标普 500、Nasdaq-100、BTC 和 ETH 同时反弹，ETH 飙升超过 23%，是自 2021 年 5 月以来最大的单日涨幅。
不久之后，美国和中国宣布降低关税，增强市场乐观情绪。ETH 衍生品市场出现这种转变，其中 30 天合约隐含收益率飙升至 15% 以上，表明多头仓位需求强劲。值得注意的是，这种看涨源于宏观条件的改善，而不是对 Pectra 的预期。
ETH 的永续互换资金费率也稳定在现货价格之上，反映了杠杆仓位的强劲需求。此外，黄金价格下跌进一步凸显了比特币和以太坊等风险资产的反弹，原因在于关税不确定性缓解和市场情绪变化。