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与完全由法币储备支持的传统稳定币不同，Ethena 采用名为 USDe 的合成模型，旨在通过交易和对冲策略与美元保持挂钩。该公司还推出了一种更传统的 USDtb 代币，由现实世界资产 （RWA） 提供支持。这两款双币产品表明，Ethena 计划吸引寻求收益的加密货币原生用户，以及需要稳定和合规的机构。
2024 年 12 月，以太坊的 USDe 代币突破 Dai （DAI），首次跻身稳定币市场排名第 3 位。在 2025 年上半年多次调整仓位后，它于 2025 年 7 月确立了明确的稳定币偏好，仅次于 Tether （USDT） 和 USD 币种 （USDC）。由于市值以北达到 122.6 亿美元，因此人们猜测其可以继续挑战 Circle。
按市值对 #2 （USDC）、#3 （USDe）、#4 （DAI）、#5 （FDUSD） 和 #6 （PYUSD） 加密货币稳定币进行比较。来源：证明
但与此同时，Circle 的 USDC 仍然是市场上最成熟、最值得信赖的稳定币之一，目前是稳定币中排名第二的市值（仅次于 Tether 的 USDT）。USDC 被交易所、支付处理商和金融机构广泛使用，这使得 USDC 成为挑战挑战的强有力竞争对手。本文将探讨的问题是，Ethena 的快速扩张最终能否从 USDC 中占据一大市场份额。通过研究 Ethena 的合作伙伴关系、财务结构和监管挑战，我们可以更好地了解其发展路径是否将 Ethena 定位为真正的对手，或者仅仅是另一项 DeFi 实验。
在其网站上，Ethena宣称自己是“互联网经济的数字货币”的创造者，展示了由稳定币驱动的未来主义互联金融体系的形象。主页上有一个黑暗的全局地图，上面闪烁着城市灯光，象征着全球影响力和持续的数字活动。在口号下方，Ethena 通过关键统计数据凸显了其吸引力：USDe 年收益率为 2.4%，2024 年年均收益率为 19%，USDe 总供应量超过 120 亿美元，另外还有 18 亿美元的 USDtb 供应量。该网站还报告了 24 个不同区块链的超过 836，000 名用户。
截至 2025 年 10 月 17 日，Ethena 的标头网站描述及其统计数据。资料来源：https：//https://ethena.fi/
Ethena 的扩张策略侧重于可视性、访问和整合。在币安上架 USDe 交易对时，最近最重要的里程碑之一就发生了，数百万用户能够买卖和持有代币。这包括用于期货和永续交易的 USDe 奖励抵押品，以及与币安理财直接整合。该公告立即将 USDe 曝光给了最大的加密货币受众之一，为 USDe 增加了合法性。这也有助于推动交易活动和投资者对 Ethena 治理代币 ENA 的兴趣，ENA 在公告发布后价值上涨。
宣布 Ethena 与币安建立合作关系。来源：Ethena Labs， X
为了加强监管地位，Ethena 还推出了 USDtb，这是一种完全由资产支持的稳定币，旨在吸引更喜欢传统金融安全的用户。该版本正在与美国监管托管人 Anchorage Digital 合作开发，并于 2025 年 10 月 14 日上线。这种方法使 Ethena 能够提供两种不同的产品：一种是通过衍生品市场赚取收益的产品，另一种则与 Circle 等受监管发行人使用的模型保持密切关系。这种平衡可以帮助 Ethena 吸引更广泛的用户群，并与采用谨慎合成资产的机构建立信任。
宣布安克雷奇数字发行 USDtb。来源：安克雷奇数字，X
Ethena 与 Solana 去中心化交易所 Jupiter 的合作又迈出了一大步。他们共同创造了一种名为 JupUSD 的新稳定币。JupUSD 计划取代目前在 Jupiter 流动性资金池中使用的价值约 7.5 亿美元的 USDC。起初，它将依赖 USDtb 进行抵押，但 Ethena 计划稍后合并 USDe。如果成功，这一转变可能会让 Ethena 在 Solana 生态系统中占据一席之地，展示其模式如何逐步减少对 USDC 等现有稳定币的依赖。
Ethena 最大的优势在于其灵活分层的设计。该平台既提供创收的稳定币，又提供储备支持的稳定币，使用户能够在收益和可靠性之间进行选择。该公司还吸引了包括主要加密货币基金在内的大型投资者，并建立了大量资金来支持其 ENA 代币的回购。这一资金支持有助于维持流动性，表明一些机构参与者相信该项目的长期潜力。
特别是 USDe 稳定币，机构和零售加密货币所有者都买入了。仅过去六个月，网络上的“持有者”数量就飙升了 13，647，非空钱包增加了 72.2%。2023 年 11 月 19 日，首批持有者重返账户后，非空 USDe 钱包总数高达 32，548 个。
随着时间推移，非空 USDe 钱包的数量。来源：证明
然而，Ethena 的合成模型带来了重大风险。由于 USDe 依靠复杂的衍生品市场来维持其美元挂钩，因此其稳定性与市场波动和资金利率等因素密切相关。如果这些市场在压力期间崩盘，挂钩可能会下跌，信心可能会崩溃。此前，USDe 的交易价格暂时低于目标价格，但其结构可能与以现金或资金为后盾的传统稳定币有所不同。
USDe 代币经济学说明。资料来源：https：//https://docs.ethena.fi/how-usde-works
监管是另一个问题。欧洲当局已向 Ethena 施压，要求其改变或停止部分运营，这表明合成稳定币可能比法币支持的稳定币面临更严格的审查。在美国，这类金融产品的监管前景尚不确定。
相比之下，USDC 与监管机构的关系更为清晰，合规记录也更为清晰。这种认知差异使得 Ethena 在消费者保护和信任为重中之重的领域更难取代 USDC。
在积极的情况下，Ethena 可能会继续在去中心化金融 （DeFi） 领域获得收益。 DeFi 其与木星和其他区块链网络等各种项目的合作，使其能够在特定生态系统中捕获更多的稳定币流动性。随着时间的推移，希望获得更高收益或更整合稳定币服务的开发者和交易者可能会更喜欢 Ethena 的产品。如果用户数量继续增长，Ethena 可能会在交易和 DeFi 应用中逐步从 USDC 中瓜分一小部分但意义重大的份额。
然而，最近人们对 USDe 有所担忧。2025 年 10 月 10 日，Ethena 的合成美元在重大闪崩中短暂下跌，因此面临其最大的考验之一。 与美国总统唐纳德·特朗普的贸易战公告相关的全球市场大震跟单中，加密货币市场的广泛强平给流动性供应商带来了沉重压力，并在美元恢复前将 USDe 推低至 0.65 美元左右。
USDe 价格 价格及其挂钩于 2025 年 10 月 10 日下跌。来源：证明
虽然杠杆交易时间较短，Ethena 赎回系统仍然有效，但活动引发了人们对合成稳定币在压力时期的稳定性的质疑。与 Terra 的 UST 等早期臭名昭著的项目崩溃不同，USDe 的问题似乎源于波动性和衍生品压力，而不是设计上的根本缺陷。即便如此，这一事件也发出了警告，即当全球市场动荡时，依赖杠杆交易机制可能会使合成资产更加脆弱。
2025 年 10 月 10 日 USDe 价格暴跌，解释了其“波动挤压”的结果。来源：Gracy Chen， X
还有一个现实的结果是，以太坊仍然是一个强大但有限的玩家。它可以在去中心化平台占据主导地位，同时在主流金融领域实现取代 USDC 所需的广泛认可或信任。重大中断，例如未能维持其挂钩或监管镇压，也可能阻碍其进展。在这种情况下，Ethena 将作为合成稳定币概念的成功证明，但不能真正取代 USDC 等成熟稳定币。
Ethena 过去一年的进展表明，这是一个严肃的项目，拥有真正的合作伙伴关系、机构支持和创造性的金融模式。它正在 DeFi 领域开拓空间，并尝试将收益与合规性融合到同一个生态系统中。然而，挑战 USDC 的立场并不容易。Circle 稳定币具有深度流动性、值得信赖的监管，广泛应用于加密货币和传统支付领域。
Ethena可能会在去中心化系统中占据一些市场份额，但取代USDC应被视为一个明显的长期目标 - 即使对于加密货币市值增长最快的合成稳定币也是如此。